在10年欠佳的表现后，我们相信价值股（ 多指传统防御型板块，如金融，必要消费品等）不再是输家。趋势已经逆转，2021年底，价值指数开始跑赢增长指数，而这种趋势在美国更为突出。

美国价值股还提供了对主要持续主题的敞口，例如：i）长期较高的政策利率（金融-银行、消费金融、资产管理）；ii）全球能源短缺和大宗商品安全（能源和材料行业）；以及iii）回流和去全球化（工业-制造商、物流）。

医疗保健、消费必需品和公用事业等传统防御性行业，占美国价值构成的35%左右，超过了标准普尔500指数和美国增长在同一行业的构成。

基本面支撑盈利

原则上，盈利增长和未来预期，将成为股票成长的推动力。最近，我们发现市场对于美国价值股给予了增长的预期，促使美国价值型股票的总收益增长，在2022年再次超过了增长型股票。

宏观背景的转变——从低通胀和零政策利率转向高通胀和十年来最高的政策利率——极大地提振了美国价值构成中权重超标的关键行业收益。这种情况可能会持续到2023年。

收益大幅反弹

金融业就是一个例子，它们占美国价值构成的近四分之一，但仅占美国增长构成的3至4%。

由于利率飙升提高了净息差，而冠病疫情后的经济复苏刺激了贷款增长，该行业的利润出现了跃升。

此外，能源和材料是另一个值得注意的例子，它们占美国价值构成的12至13%，但只占美国经济增长构成的2至3%。

过去1至2年，由于大宗商品价格飙升至许多公司的盈亏平衡价格以上，这两个行业的收益都出现了大幅反弹。

大宗商品相关行业可能会继续获得可观收益，我们预计大宗商品价格在2023年仍得到支撑。

盈利预期也转向有利于美国价值股。美国价值股的每股收益修正势头，一直是是积极的，在过去一年，美国价值股的每股收益修正幅度为4%。相反，美国增长在同一时期遭遇了显著的每股收益萎缩（-16%）。

在价值股找价值

我们青睐美国价值股的最大原因之一，是其估值异常低廉。无论与历史相比，或与美国经济增长相比，甚至与更广泛的标准普尔500指数相比，估值仍然低廉。

与历史相比，美国价值股的交易价格，比长期平均水平有3%的折扣，因为预期本益比在2022年大幅压缩，股票将遭到抛售，而盈利预期仍有弹性，如上文所述。

我们还注意到，22年下半年相对估值（美国价值的远期本益比，与美国增长的远期本益比）的反转，在很大程度上是由成长型股票的显著估值压缩驱动，而不是价值型股票的估值扩张。

这为价值股的估值上修留下空间，意味着将进一步上涨。同时，与成长型股票相比，高通胀和高利率带来的估值逆风，对价值型股票来说往往更温和。

当然，美国价值股的交易价格，比标准普尔500指数有14%的长期平均折让。然而，这一折扣也扩大到21%，这已经是美国股票的“廉价”表达，现提供了更大价值。

鉴于美国价值股相对于历史而言仍具有吸引力，我们认为现在是增加敞口的好时机。

美国的价值股构成也提供了一个很好的组合，包括廉价的防御性公司，以及对潜在行业赢家的敞口。这些是我们在当前背景中喜欢的一些属性。

在我们看来，随着潜在衰退的临近，较便宜的股票（但不是价值陷阱）可能意味着有限的下行风险，而较低的入场估值，也意味着更大的上行周期。同时，持有防御性股票可以提供额外的价格和收益弹性。

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