在应对疫情带来的经济金融危机中，和应对2008年金融危机不同的是，以往属于另类的现代货币理论（MMT），在疫情之中被广泛的应用。

政府财政部门发挥了更为重要的作用，不仅美国政府大规模扩大财政开支以弥补企业和居民的损失，包括欧洲主要国家，也都放弃了有关财政赤字的约束，给予企业和人民大量的补贴来应对危机。

各国央行则明显处于从属的位置，以往被认为极为重要的央行独立性受到很大挑战。

一方面，央行不得不持续推动量化宽松（QE）为财政赤字买单，走向财政货币化；另一方面，央行也通过修订新的政策目标，增加了货币政策的灵活性，使得货币稳定的传统货币政策目标，让位于实现经济恢复的大目标。

对于救市而言，在资本市场日益发达、直接融资比重越来越多的情况下，传统的最后贷款人角色，在非银行金融机构越来越多，金融传导链条越来越长的情况下，难以有效发挥作用。

承担财政职能

而金融市场承担着金融资源配置的角色，资产价格的下降，往往牵涉到众多的投资机构，影响到更大范围的实体企业。

因此，央行不得不改变角色，通过购买金融资产来稳定资产价格，从而稳定金融市场，来实现救助实体企业和稳定经济的目的。

但，这也带来央行角色进一步向财政职能的转变，更带来如今所看到的企业杠杆水平的不断上升，推动金融资产价格和规模的持续膨胀。这将是后疫情时期，宏观经济所表现出来的日益金融化的根源。

从最后贷款人（LLR）与最后做市商（MMLR）的不同之处，在于LLR重在救助金融机构；而MMLR则通过稳定金融资产价格，来实现金融体系的稳定。

经济体系“脱实向虚”

在传统的金融和经济理论下，对于央行角色的转变有很大的争议，一是引发道德风险，扭曲风险定价和市场需求；二是导致非常规的货币政策常态化，被金融市场所劫持。

其后果是经济体信用不断扩张，推动经济体系“脱实向虚”，从而使得货币政策陷入困境。

因为，在最后做市商的角色下，央行以利率政策为基础的传统货币政策将失去作用，政策利率在日益膨胀的金融市场中锚定价格的地位会越来越弱，货币甚至更有可能演化成公共产品。

这将导致货币环境和金融环境面临“零利率”新形势。

尽管在传统的理论框架和实践中，这些短期政策机制会带来很大的副作用，例如通胀的问题、社会财富分配问题等等，但在经济形势发生巨大变化的情况下，政策后果可能会有所不同，至少短期来看，在应对疫情危机上具有可行性和有效性。

央行失独立性？

一方面，金融体系的发展和新技术的发展，带来了更大的虚拟经济空间，使得传统的需求发生了变化；另一方面，全球化和信息化的市场体系，使得供应和需求的调整更快、更及时。

在安邦智库（ANBOUND）看来，无论是货币财政化大规模QE政策，还是MMT倡导的财政货币化的政策，都意味着后疫情时期财政和央行两大政策主体在不断的融合和渗透。

央行作为独立执行货币政策的角色，已经被淹没于政府系统性的宏观政策体系之中。

政府在经济活动中的作用越来越强，不仅是市场的监管者，而且越来越成为市场的主导者，对传统的自由市场信仰而言，无疑会带来打击，同时对经济活动和社会生活都会带来新的变化。

安邦是一家马中经济与政策智库，在北京和吉隆坡设有研究中心。

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