名家专栏

美元实力依然强大/Project Syndicate

俄罗斯官方外汇储备被大部冻结的状况,不可避免地让一些人再次做出美元作为世界首选储备货币的“嚣张特权”行将消亡的预测。但这时候为美元写下讣告还为时过早。

就其本身而言,对俄外汇储备制裁可能会强化美元作为法定货币体系支柱的首要地位。

只有在美国经常使用这类金融制裁作为一种进攻性外交政策武器的情况下,美元的地位才可能被加速削弱。

的确,在以中美贸易战和冠病疫情为标志的过去四年间,美元只占新增储备的40%,而欧元则有23%。人民币在新储备中的份额跃升到了10%,日元和英镑也有所增长。

但这远不能说明各方对美元的信心正在减弱:首先,过去四年间的全球储备增长只相当于2008年全球金融危机前后五年快速储蓄增长量的一小部分,体现了全球失衡状况的缓解。

美元在储备中的份额已经从2001年的73%下降到了去年的59%。但这一下降大部分发生在2000年代,当时储备激增了8.1兆美元(而过去十年为2.6兆美元)。

其次,国际货币基金组织去年新分配了6500亿美元特别提款权(该组织的储备资产),而这一分配在冠病疫情期间人为压低了美元在全球储备增长中的份额。

特别提款权是基于一个货币篮子,其中美元占比只有42%,而欧元、人民币、日元和英镑则分别为31%、11%、8%和8%。

由于特别提款权主要归属于那些从未动用它的发达经济体,上述比例实际上抬高了非美元外汇储备的份额。

最后,那些与美国有着强大安全纽带的国家——包括拥有最大量外汇储备的绝大多数国家——通常保持着高于平均水平的美元储备比例。只要美国的亚欧盟友们认为美国的安全保证是可信的,这些国家就不会有多少用其他货币取代美元的动力。

有欧洲日本配合

冻结储备不是什么新鲜事,但针对俄罗斯的措施标志着这些措施首次被施加于一个高度融入全球贸易和金融的G20集团国家。对于外国投资者来说,这种旨在制造金融恐慌的储备冻结措施构成了一种生存威胁,因为资本可能会丢失或被困在在岸地区。

制裁俄罗斯储备的威力并非源于美国的单独行动,而是来自于欧洲和日本的配合措施。它们的参与确保了事实上的近乎一致行动,因为中国的银行也会处于被制裁的担忧而不愿与俄罗斯打交道。

但就目前而言,外汇储备的制裁风险溢价实际上只适用于那些容易遭受全球协调性措施的国家——也就是中国。对于绝大多数其他国家来说制裁风险应该仍然很低。

储备多样化依然有其意义,但它可能有利于那些“低制裁可能性”国家的货币。

而虽然美中贸易战和俄罗斯储备被冻结再次引发了人们对美元被替代的担忧,但问题是 “用什么替代?”强大的网络效应支撑着美元的“嚣张特权”,而对俄罗斯的制裁可以说是加强了其锚定地位。

考虑到上述这些因素,美元和其他货币之间60:40的储备比例看起来是合适的。

人民币欧元难挑战

虽然人民币应继续受益于中国与其他中小国家和商品出口国的强大贸易联系,但它对美元的挑战可能会被法治和制裁风险溢价方面的更大不确定性所削弱。

考虑到西方实施制裁以及中国因此被迫重新对外国人实施资本管制的风险,那些较大型中央银行可能更不愿意持有人民币。因此中国货币在全球储备中所占的份额应该只会停留在较低比例。

如果欧元存款收益率能恢复到正值,欧元在全球储备中的份额应该会回升。

最近在降低欧元区解体风险方面取得的进展是提高利率和扩大全球储备份额的前提条件。

尽管如此,欧洲仍然必须解决那些在欧元区危机前致使欧元储备所占份额低于30%的问题:一盘散沙的国内资本市场和有缺陷的逆周期稳定机制。

其他国家也有一些风险分散的价值。但是这些国家无论是单个还是集合起来都太小了,无法在美国、中国和欧洲之外提供一个可靠的替代性储备目的地。

也就是说,人们可以预期俄罗斯储备被冻结后会产生挥之不去的影响。中国将想方设法让其现有储备免遭潜在制裁。商品出口国得考虑应该把当前商品繁荣带来的新外汇储备投资到哪里。

另外,外国投资者,包括公共和私人投资者,将评估金融制裁可能造成的附带损害,这些制裁可能影响在岸人民币资产的可兑换性。

那最终颠覆美元持续主导地位将会是什么?如果历史走势能与英国一个世纪前的经验相吻合的话,它会是美国金融制裁过度延伸,国内经济进一步停滞以及可靠国外安全保障被削弱等因素的某种集合体。

这种情况看似没有五年前那么遥远,但也不要打赌它很快就会发生。

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币值高低经济应声/胡逸山博士

上篇谈到无论大家对特朗普的一些政治主张喜恶与否,然而他的一些经济理念对于本地也还是有值得参考之处的。而近日特朗普笃定再次入主白宫,大家关心的其中一个焦点,可能还是在特朗普任期内,马币相对于美元的币值孰高孰低?

的确,当特朗普再次当选的消息一出,美元的币值应声飙升。这在很大程度上是体现了主要是美国各界,但也包括世界各大商界,对于他的当选的欣喜心态。因为特朗普到底是有着深厚的从商经验,所以当然被认为会采取更为亲商的经济政策,就有如他首任时的减税般,令人振奋不已。

这和在经济管理方面无甚经验的民主党对手贺锦丽形成强烈的对比。贺锦丽在竞选期间被问起如何应对经济挑战时索性顾左右而言他,不肯正面回答。这和特朗普即便是充满争议性但主动誓言推出的一些经济政策一比,高下立见。

所以涉商的各界当然看好特朗普的当选,而这也就反映在美元币值短暂的高涨上了。

但持续高昂的美元,是否真个是特朗普所希望看到的现象呢?答案应该更为是否定的。众所周知,特朗普崇尚“让美国再次富强起来”。而在他眼中的富强,主要是体现在美国本土制造业的复兴,能够再次制造许多不仅供美国本身自给自足地消费,而是也要大量出口的产品。

让美国商品便宜起来

但要更吸引世上其他地区购买美国出口的产品,则美元的币值必须偏低,如此海外各界才会认为美国产品便宜、“值得”。如果美元币值高企不下,则海外各界会认为美国产品昂贵、“不值得”,那倒不如去购买其他地方更为廉宜、可负担得起的产品好了。商人出身的特朗普,当然可以理解到这一点。

然而,再次当上总统的特朗普,又会如何来尝试维持美元币值的低位呢?主要应该会从两方面着手。其一,也是他相对能操控的,可以是训令美国财政部更大程度地“印钱”,让更多的美元在美国本土以至海外的市场上流通,而美元数量一多,其币值或多或少都会下滑。至于由此可能引起的通货膨胀,看来并不太过在特朗普的经济雷达覆盖范围内。

当然,美国的所谓印钱,不是粗糙的好像电影里的开印钞机来印,而是更为细腻地通过如在公开市场上买回美国国债等的间接方式来“放水”。

其二,特朗普应该也会老实不客气地对理论上独立运作的美国联邦储备局(相等于其中央银行)施压,要后者继续降息。而息口越低,则流通于市面上的美元也越来越多,美元的币值也就有了下降的压力。当然,特朗普的政治强势是否镇得住联储局,让后者屈服于他的低息要求,也还是个未知数。

无论如何,由此看来,马币未来一段日子里相对于美元的币值应该不会太低。这一来就对本地经济有一定的影响了。一方面在预期特朗普治下的美国无论对友对敌都会征收高关税的大环境下,本地对美国的出口应该会受到不小的打击。而另一方面,马币如果有着偏高的币值,那也会不利于本地的出口。

如此可能的双重打击,不知向来出口导向的本地经济,能经受得起吗?

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