对于大多数发达经济体、中国以及许多依赖贸易和外国投资的新兴市场和发展中经济体来说，有一个很好的理由可以证明长期停滞——持续放缓的增长——正在逼近。

这种观点的倡导者指出了人口老龄化、去全球化、气候变化及生物多样性丧失，不平等加剧和债务过重等问题，而乐观主义者则吹捧那些人口更年轻且富有活力的国家以及人工智能、机器人和生物工程等生产力提升技术。

然而就算我们会陷入长期停滞，它也不可能以长期滞胀或者努里埃·鲁比尼所谓“大滞胀”（长期停滞和持续长期滞胀的结合）的形式出现。

滞胀两驱动因素

滞胀是指实质上高于目标的通胀，同时失业率高于其自然水平，产出低于其潜力。但对于大多数发达经济体和中国来说更可能出现的情况是几十年的长期停滞，通胀率普遍较低，偶尔会出现一到两年的短期滞胀。

滞胀有两个不同但却可能同时发生的驱动因素。第一种情况是负面总供给冲击在降低产出和提高失业率的同时推动了通胀，就像最近俄乌战争导致的全球大宗商品价格飙升和新冠疫情引发的供应链中断那样。

如果供给冲击是暂时的或者总需求（在紧缩货币政策的某种助力下）向下调整去适应一个较低的长期总供给水平，那么只要通胀预期不出现不稳定状况，高于目标的通胀就将是暂时性的。

第二种类型的滞胀发生在通胀率因某种原因（供给负面冲击或总需求正面冲击）变得过高，同时中央银行使用限制性货币政策——提高利率、量化紧缩、前瞻性指导——来打压通胀的情况下。

大家都知道货币政策的变化，对基本通胀的影响具有长期、可变和不确定的滞后性，而实际（排除通胀因素后的）GDP和失业率往往反应更迅速。

因此，欧洲中央银行首席经济学家菲利普·莱恩估计，货币政策对欧元区通胀的影响将在五个季度后达到峰值，而经济学家托马斯·哈夫拉尼克和马列克·鲁斯纳克，在2013年的一项元分析中发现，发达经济体的利率冲击和总体价格水平之间的传输滞后时间为6至12个季度。

如果加上汇编和发布宏观经济数据、认识问题、实施政策变化等方面的额外滞后，我们就可以合理地得出结论：就算能拿出适当的限制性货币政策反应，滞胀状况也将持续1至3年。

在当前情况下，滞胀可能在短期内在发达国家和中国继续存在。自2021年第二季度以来全球大部分地区都经历了实质性的高于目标通胀（远高于2%），而尽管大多数中央银行迟迟未能收紧货币政策，但中长期（五年及以上）通胀预期仍然是锚定的。

因此，目前高于目标的通胀应该会在货币政策变为限制性的两年内被挤出经济体系，同时政策利率超过中性利率（通常被认为是2.5%），量化宽松让位于量化紧缩。

以欧元区目前的情况为例。欧洲央行在2022年12月15日发布的预测显示2022、2023，2024和2025年的通胀率，分别为8.4%、6.3%，3.4%和2.3%。而额外有两年通胀率大大高于目标值的现象，是与主要再融资操作利率仍处于中性区域（2.5%）和量化紧缩尚未开始的事实相一致的。

欧洲央行对实际GDP增长的预测是2022年3.4%、2023年0.5%，2024年1.9%和2025年1.8%，这意味着它认为滞涨只存在于2023年。但这可能太乐观了，因为还可能出现由额外冲突引发的滞胀事件。

俄乌走向核战争？

虽然乌克兰战争走向核战争的可能性，并不在我自己的基线情境中，但这一风险却在持续加大。俄罗斯动用战术核武器将加深和扩大冲突的持续时间和范围，尤其是激发更多的无限期经济和金融制裁。

在宏观经济方面，这将相当于一个进一步的负面供给冲击和滞胀力量，而且随随便便就能持续一两年时间。

同样，中国对台湾的入侵或封锁将产生深远的全球经济后果。尽管中国和台湾之间任何军事对抗的时间、规模、范围和持续时间都存在极大不确定性（更别提美国的军事介入程度），但许多人如今认为中国对该岛的行动只是“何时”而非“是否”的问题。

冲突本身和随之而来的对华经济和金融制裁，都会严重扰乱那些具有系统重要性的供应链——台湾是全球大量最先进微芯片的供应者，仅台积电一家就占了全球10纳米以下芯片产量的近50%。

同样，这种负面总供给冲击会使世界上大多数国家通胀飙升，而贸易的中断可能会导致中国经济衰退并可能蔓延到它的各个（前）贸易伙伴。由此产生的滞胀事件很可能会持续两年。

在两年或更长时间范围内，高于目标的通胀成为一种政策选项。货币政策可以通过影响总需求和塑造通胀预期来影响潜在中期通胀。

当中央银行希望促进总需求和通胀时，政策利率存在一个有效下限；但在尝试降低通胀率时却缺乏类似的约束性利率限制。

是的，利率的提升速度以及资产购买的逆转速度都将反映对金融稳定的一些考量。但是大多数发达经济体和中国的货币当局能够且必将长期控制平均通胀，而容忍长期滞胀也不是他们会做出的选择。

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