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加密货币不容放任/沈联涛、肖耿

私密电子货币的概念大有让金融市场改头换面之势。

眼下,金融市场兴旺发达。

因投资者在普遍的“不确定”中,寻找“稳定”。道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和那斯达克指数最近纷纷创出历史新高,新兴经济体金融市场表现也很强劲。



但是,这一强劲表现不是基于市场基本面,因此是不可持续的,也是非常危险的。

安联首席经济顾问埃里安指出,人们没有从2007年金融危机汲取的教训是,当前的经济增长模式“过于依赖流动性和杠杆——先是来自私营金融机构,然后来自央行”。

而事实上,当前金融市场表现背后的一个关键因素是人们预期央行流动性,还会继续保持充裕。

上个月,美联储决定保持利率不变,此后道琼斯工业平均指数频频创出日内和收盘新高;那斯达克综合指数也创造了历史新高。

但另一个因素可能会进一步动摇已经摇摇欲坠的基于杠杆和流动性的全球金融系统,这就是数字货币。



在这方面,决策者和监管者还远远不能掌控局面。

源于不信任官方货币

加密货币的概念产生于对官方货币的不信任。

2008年,神秘的比特币(第一种分散化的数字货币)创造者中本聪(Satoshi Nakamoto)把比特币说成是“点对点版的电子现金”,它“让在线支付由一方直接支付给另一方,而不必经过金融机构。”

国际货币基金(IMF)的一篇2016年工作论文将数字货币(可以数字化的法定货币)和虚拟货币(非法定货币)做了区分。

比特币是加密货币,或者说是一种用加密算法和分布式记账(区块链)来保证交易公开和完全匿名的虚拟货币。

金融市场改头换面

不管你如何剖析,事实就是,在中本聪发明比特币九年后,私密电子货币的概念大有让金融市场改头换面之势。

本月,比特币币值一度达到4483美元(1万8784令吉),总市值达到了745亿美元(3121.55亿令吉),比年初增加了五倍多。

不论这是一个注定将破灭的泡沫,还是一个货币概念发生更彻底的变化的预兆,对中央银行业务和金融稳定的影响都将是深远的。

一开始,央行和监管者对以比特币以及作为比特币基础的区块链为代表的创新相当支持。”

很难论证不应该允许人们用私人创造的资产,在没有国家介入的情况下结算交易。

但监管当局担心这种资产可能用于非法交易,比如一家名为丝路(Silk Road)的基于比特币的暗网市场里就有毒品交易。丝路在2013年被取缔,但此后有更多的类似市场涌现。

央行阻击使用

2014年,比特币交易所Mt. Gox倒闭,中国人民银行等一些央行开始阻击比特币的使用。

到2015年11月,由十家主要央行组建的国际清算银行支付和市场基础设施委员会进行了对数字货币的深度考察。

市值近黄金存量10%

但加密货币的威胁不仅在于它为非法活动提供了便利,而且,和传统纸币一样,私密电子货币不具有内在价值。

但和官方纸币不同,它们也没有相应的负债,这意味着不存在类似于央行的机构来维持其币值的义务及相应利益。

成本低吸投资

相反,加密货币的功能是基于人们参与交易、接受它们的价值的意愿。

加密货币的价值主张依赖于吸引越来越多的用户,因此也就具备庞氏骗局的特征。

随着加密货币使用量的扩大,崩溃的潜在后果也更加严重。

目前,加密货币的市值已经接近官方实物黄金存量价值的十分之一,拜交易成本低的特点所赐,加密货币能够处理规模大得多的支付操作。

这意味着加密货币在规模上已经具有系统影响。

这一趋势还会走多远不得而知。技术上,加密货币的供给是无限的:比特币的上限是2100万个单位,但如果绝大多数“矿工”(向公开账目上增加分布式记账记录的人)同意,这一上限可以提高。

需求取决于人们对常规价值储藏手段的不信任程度。如果人们担心过度的税收、监管或社会和金融动荡威胁到他们的资产,他们就越多地囤积加密货币。

规避外汇资本管制

去年的IMF报告表明,在中国、塞浦路斯、希腊和委内瑞拉,加密货币已经被用来规避外汇和资本管制。

对面临政治不确定和社会动荡的国家来说,加密货币提供了很有吸引力的资本出逃机制,加剧了保持国内金融稳定的困难。

此外,尽管国家在管理加密货币方面还没有什么作用,但它却需要负责为可能的泡沫破裂收拾残局。此外,取决于泡沫在哪里以及在何时破灭,留下的残局可能很难收拾。

在拥有储备货币的发达经济体,央行可能能够更容易减轻伤害。

而对新兴经济体来说就未必如此了。

一种新的入侵物种不会立即给森林中最大的树木造成威胁。

但要不了多久,欠发达系统、森林底层的幼苗,就会感受到影响。对加密货币不能停留在仅仅饶有兴致地去观察一个新物种, 央行必须马上行动起来,遏制它们可能造成的实实在在的威胁。

Project Syndicate版权所有

沈联涛,肖耿

 

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名家专栏

IMF不懂资本管制/Project Syndicate

虽然国际货币基金(IMF)执行董事会上月批准的管理跨境资金流动政策,修订框架扩大了各国限制资本流入的应用场景,却也不幸地过度束缚了它们的手脚,且未能考虑到它提供的建议究竟能否适应无数现实情况。

因此,尽管反复无常的资本流动已经对许多新兴和发展中经济体构成了持续挑战,新框架却只会减少各国实现其社会目标的选项,并可能最终导致全球经济变得更加不稳定。

之前那个2012年获批的IMF框架——被称为“机构观点”—认为只有当一个国家处于危机时控制资本外流才具有合法性,而对资本流入的管制也只应在国家经历外国资金激增时作为最后手段使用。

这个机构观点其实是一个政治妥协,反映了一些赞成资本流动完全自由化的IMF成员(包括一些大股东)与那些希望IMF出手采取政策缓解波动的国家(涵盖许多新兴和发展中经济体)之间的深刻分歧。

“管得太宽了”

一些国家反对机构观点并不是因为不同意它,而是觉得它“管得太宽了”。

它们担心IMF正在超越其章程(协定条款)规定的职权范围,该章程在资本控制政策方面给予了各国相当大的自由度,同时容许未来的IMF董事会突然改变政策方向并试图限制各国的行动范围。

不能“以邻为壑”

IMF的职责是防止各国政策产生负面国际溢出效应。

基金的创始人约翰·梅纳德·凯恩斯和亨利·德克斯特·怀特,对竞争性货币贬值的影响深感忧虑,因此在基金多项条款中强化了反对“以邻为壑”政策的规则。

而我们最近也见证过某一国金融问题蔓延到他国时可能发生的状况——正如全球金融危机期间那样。

当年制定IMF协定条款的时候,大多数国家——包括当今这些发达经济体——都在广泛实施资本控制,因此这些条款并未赋予基金组织推动资本市场自由化的权力。

此外,最后一次延长条款的尝试——IMF 1997年香港年会——踩在了一个最糟糕的时点上:当时刚好爆发了由大量资本外流引发的亚洲金融危机。

一般来说,那些货币未被低估的小国既不产生负外部性,也不会实施以邻为壑的政策。

因此它们采取的资本管制,通常不会与IMF的职权范围发生重合。

许多发达和新兴市场经济体会限制外国购买房地产来确保本国中产阶级买得起房子,这些限制就不属于IMF的职权范围,尤其是在这些措施不会导致汇率大幅贬值,或催生重大跨境金融溢出效应的情况下。

监督可信度受损

然而,IMF最近却敦促澳洲重新考虑对流入该国塔斯马尼亚州(只有54万1000人口)的房地产资金征收小额税金的措施(尽管该措施不可能具有宏观经济意义)——这只是众多例子中比较明显的一个。这类建议以及涉及加拿大和新加坡等不同国家的相关立场,都破坏了IMF“监督”(监测)行为的可信度。

IMF的修订框架明智地允许各国在某些情况下,提前对资金流入采取措施。该基金已经认识到等到金融失衡达到临界点时才采取行动是不明智的。这一本质上针对预先宏观审慎监管的基本原理既适用于因国外热钱产生的失衡,也适用于国内过度借贷引发的失衡。

那么在外流这一侧呢?鉴于美联储当前正在提高利率,这个问题对许多新兴市场来说至关重要,然而IMF的新框架却奇怪地回避了这一点。

经济学家普遍会对资金流出管制持怀疑态度,因为他们担心这种政策会不可避免地等同于部分征用。但这其实与政策设计以及游戏规则是否明确并提前告知有关,比如事先出台一些对短期资本外流(但不包括长期资本流动)征税的政策,并在危机发生时实施更广泛管制的做法,其实可以最终巩固宏观经济稳定并因此吸引更多外国投资。

而评估是否需要外流管制、如何改进其设计以及它们在国内可能发挥的作用,则是IMF工作的一部分。

传统智慧不断演变

传统智慧也在经济理论的进步下不断演变,而这也清楚展现了在某些情况下,实施资本控制的谨慎性特质。

1990年代末(IMF倡导全面资本账户自由化)的禁忌与2012年(赞同在资本激增时实施流入管制)和2022年(赞同预先流入管制)的禁忌是有所不同的。

而就连IMF都明白,或许资本外流管制作为其对阿根廷前总统毛里西奥·马克里执政期间贷款的一部分措施是可取的。

如果没有这项管制,那就等同于IMF放任国际投资者将他们的钱撤出该国,只留下阿根廷背负440亿美元债务且毫无建树。

在阿根廷面临的这种情况下,IMF应考虑的不仅仅是允许对资本外流进行管制,而是要切实坚定地管制。

IMF的协定条款正确地给予了成员国政府实施资本管制的广泛自由,只要这些政策不会以邻为壑地损害其他国家就行。

富国已经充分地利用了这种灵活性。而IMF能做的莫过于继续秉承其创始人的精神。

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