名家专栏

不要押注软着陆/Project Syndicate

2021年,关于全球经济前景大讨论的焦点,是美国和其他发达经济体不断上升的通胀,是暂时的还是持久的。

主要中央银行和大多数华尔街研究人员都属于“暂时队”。他们将此问题归因于基数效应和暂时的供应瓶颈,这意味着高通胀率将迅速回落至央行 2% 的目标范围。

与此同时,由哈佛大学的劳伦斯·萨摩斯(Lawrence H. Summers)、剑桥大学皇后学院的莫哈末·埃利安(Mohamed A. El-Erian)和其他经济学家领导的“持久队”认为,通胀将保持高企,因为经济因过度的总需求而过热。

这种需求受到三种力量的推动:持续宽松的货币政策、过度刺激的财政政策,以及大流行期间家庭储蓄的迅速积累,一旦经济重新开放,就会导致需求被抑制。

我也属于持久队。但我认为,除了过度的总需求外,一些负面的总供给冲击也导致了通胀上升——实际上,导致了滞涨(随着通胀上升,增长放缓)。

对新冠的最初反应导致了封锁,对全球供应链造成了重大破坏,减少了工人的供应(在美国造成劳动力市场非常紧张的)。

今年又出现了两次额外的供应冲击:俄罗斯对乌克兰的野蛮入侵,推高了大宗商品价格(能源、工业金属、食品、化肥),以及中国对奥密克戎变体的“清零”政策,导致了另一轮供应链瓶颈。

央行陷两难

我们现在知道,“持久队”赢得了2021年的通胀大讨论。

在通胀飙升至接近两位数的情况下,美联储和其他央行已经承认问题不是暂时的,必须通过紧缩货币政策来紧急解决。

这引发了另一场大讨论:经济政策制定者能否为全球经济设计“软着陆”。

美联储和其他央行说,他们可以将政策利率提高到正好足以将通胀率拉低至 2% 的目标,又不会导致衰退的水平。

但我和许多其他经济学家怀疑这种金发姑娘情景——经济既不太热也不太冷——能否实现。所需的货币政策收紧程度,将不可避免地导致经济硬着陆,表现为经济衰退和失业率上升。

滞胀冲击既降低了增长又增加了通货膨胀,将使中央银行面临两难境地。如果他们的首要任务是对抗通胀,防止通胀预期出现危险的脱锚(工资-价格螺旋),那么他们就必须逐步退出非常规扩张性政策,并以可能导致硬着陆的速度提高政策利率。

但如果他们的首要任务是维持增长和就业,则需要更缓慢地实现政策正常化,冒通胀预期失灵的风险,为持续高于目标的通胀奠定基础。

六成几率硬着陆

因此,软着陆的情况看起来像是一厢情愿。

到目前为止,通胀的增长已经足够持久,只有严厉的政策收紧才能将其拉回目标范围。

以之前的高通胀经历为基线,我认为两年内硬着陆的概率在60%以上。

防止通胀失控

但是还有第三种可能情形。如今,货币政策制定者正在强硬地谈论如何对抗通胀,以防止通胀失控的风险。

但这并不意味着他们最终不会束手无策,让通胀率升至目标之上。

由于达到目标很可能需要硬着陆,因此他们最终可能会先提高利率,等到这种情况变得更有可能就退缩。

此外,由于系统中存在大量私人和公共债务(占全球GDP的348%),加息可能引发债券、股票和信贷市场进一步暴跌,这给中央银行提供另一个退缩的理由。

简而言之,对抗通胀的努力很容易使摧毁经济、市场或这两者。

央行适度的紧缩政策已经动摇了金融市场,主要股指接近熊市(较近期高点下跌 20%),债券收益率上升,信用利差扩大。

两年内可能衰退

然而,如果中央银行现在束手无策,其结果将类似于1970年代的滞胀,经济衰退伴生高通胀和通胀预期脱锚。

哪种情况最有可能?这完全取决于不确定因素的组合,包括工资-价格螺旋的持续性;政策利率必须上升到何种水平才能控制通货膨胀(通过制造商品和劳动力市场的疲软);以及央行是否愿意为实现通胀目标而施加短期痛苦。

此外,乌克兰战争结果如何,以及对商品价格有何影响,还有待观察。

中国的新冠清零政策及其对供应链的影响,以及当前金融市场的调整也是如此。

历史证据表明,软着陆可能性很低。

这意味着要么硬着陆回归低通胀,要么发生滞涨。无论如何,未来两年衰退可能性很高。

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国际财经

应对特朗普时代风险 鲁比尼推另类避险交易ETF

(纽约21日讯)“末日博士”鲁比尼正利用特朗普恐引发通胀的政策议程,提出一种在波动加剧的世界中,替代美国国债的另类避险交易。

这位因准确预测2008年金融危机而闻名的经济学家表示,广受欢迎的60/40投资组合将再次经历阵痛,因特朗普的关税计划,哪怕只是“温和版本”,也可能会威胁价格稳定。

鲁比尼周三推出了股票代码为USAF的Atlas America基金,利用自己的名气推销一个应对他长期悲观警告的解决方案。他的警告包括美元贬值以及债务负担过重等风险。

据招股说明书显示,这只ETF将投资于对气候变化具有韧性的房地产投资信托、通胀保值美国国债、市政债券、企业债券和黄金信托等。费用率为75基点。

这只主动管理型基金的成立,正值华尔街准备迎接金融市场充满变数的新时代,特朗普誓言打破从贸易政策到美联储独立性等一切常规。

若股市下跌,上述这些因素可能会削弱美国国债的多元化优势,这令人想起新冠疫情期间投资组合对冲面临的挑战。

鲁比尼说:“从中期来看,美国和发达经济体的通胀率将逐步走高。”

“在长期利率可能上升的世界里,防御性资产会让你亏钱,有时甚至比风险资产亏得更多,无论是因为通胀还是因为巨额债务和赤字意味着实际利率上升。你必须找到替代性资产,”他补充道。

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